Исследование корпоративного управления в России
- 13
- 18758
Итоги нашего последнего исследования качества корпоративного управления в России.
В классическом виде корпоративное управление — это система представления интересов акционеров и менеджмента в управлении акционерным обществом.
В более широком смысле под корпоративным управлением понимают систему взаимоотношений между менеджерами компании, ее владельцами (акционерами и/или инвесторами) и другими заинтересованными сторонами (поставщиками, клиентами, персоналом, кредиторами, общественными институтами, властными структурами). Задача этой системы - обеспечить эффективность компании, способствовать росту ее капитализации, удешевлению стоимости капитала, повышению ликвидности путем гармонизации интересов участников вышеуказанных групп. Данное понятие включает в себя такой важный момент, как, например, установление справедливых отношений между крупными и миноритарными акционерами, менеджментом и персоналом корпораций.
Управляющая компания «Арсагера» рассматривает некачественное корпоративное управление (далее КУ) как одно из важнейших препятствий для увеличения акционерной стоимости эмитента. Понимая влияние уровня КУ на курсовую стоимость акций и опираясь на имеющийся мировой опыт, специалисты компании разработали методику исследования уровня корпоративного управления эмитентов.
С помощью данной методики аналитик достаточно технологично сможет сопоставить уровни КУ множества эмитентов между собой при помощи составления специального досье на каждого эмитента. При этом возможно оценить как текущее состояние КУ компании, так и с помощью прогноза изменения отдельных параметров попытаться оценить вектор изменения уровня КУ в будущем. Такой подход позволяет детально оценить сильные и слабые места любой компании в системе КУ. Также весьма полезным для аналитика будет являться интегральная оценка уровня КУ отдельных отраслей экономики.
Сама методика представляет собой балльную оценку компании по нескольким десяткам критериев разной степени значимости. Итоговая сумма баллов говорит об общем уровне КУ в компании. В дальнейшем балльная оценка преобразовывается в специальную премию за риск некачественного КУ, которая является составной частью вычисления ставки дисконтирования. Таким образом, уровень КУ в рамках нашего инвестиционного подхода оказывает прямое влияние на будущие цены акций и, как следствие, на потенциальную доходность от владения бизнесом.
Мы убеждены, что у общества существуют обязательства перед акционерами по трансформации результатов деятельности компании в курсовую динамику и размер дивидендов. Уровень корпоративного управления тесно связан с эффективностью модели управления акционерным капиталом (МУАК). С этой целью мы выделяем небольшую группу ключевых критериев, которые и участвуют в расчетах, связанных со сроком выхода акций на биссектрису Арсагеры, и, как следствие, серьезным влиянием на величину потенциальной доходности.
В результате применения данной методики на практике мы получаем информацию о качестве корпоративного управления в большинстве компаний, акции которых обращаются на организованном рынке ценных бумаг. Данная информация систематизирована в виде единой таблицы.
В 2015-2022 годах изменения в методологию оценки не вносились (за исключением п.37 «Ревизор или ревизионная комиссия», где в соответствии с новыми правилами с 2020 года мы перестали «штрафовать» эмитентов за отсутствие независимого ревизора, что автоматически добавило большинству эмитентов +6 баллов к итоговой оценке).
Отметим наиболее существенные изменения, внесенные в методику ранее - в 2014 году.
Ключевым изменением стало толкование качества работы «независимых директоров» в публичных акционерных обществах. В российском законодательстве «независимый член совета директоров» определяется как физическое лицо, избранное в совет директоров и удовлетворяющее системе определенных, чисто формальных критериев. Предполагается, что профессиональный уровень и компетенция такого человека сослужат хорошую службу акционерному обществу в части повышения качества корпоративного управления.
Практика однако показала, что профессиональный уровень таких представителей акционеров в целом является весьма невысоким. По ключевым и наиболее болезненным для акционеров вопросам они, как правило, голосуют в общем русле, совершенно не задумываясь о последствиях для акционеров и общества. В этой связи мы приняли решение: не улучшать оценку КУ при наличии таких людей в советах директоров акционерных обществ.
На наш взгляд, важнее качество принимаемых решений, нежели то, кем они принимаются. До внедрения публичными компаниями в практику корпоративного управления положений Кодекса профессионального члена совета директоров мы обнуляем оценки по данной характеристике для всех объектов нашего исследования.
Подробнее об этом читайте в наших материалах «Что можно сделать для улучшения качества корпоративного управления российских публичных компаний» и «Член совета директоров: независимый или профессиональный? Каким должен быть совет директоров».
Понимая всю важность корпоративного управления для повышения доходов акционеров, мы выпустили Кодекс профессионального члена совета директоров с трактовкой наиболее важных вопросов, с которыми сталкиваются органы управления акционерным обществом. Документ не имеет аналогов в России и служит путеводителем для членов советов директоров при принятии важнейших решений в части корпоративного управления.
Мы сохраняем весьма жесткую оценку адекватности модели управления акционерным капиталом (МУАК) в обществах.
В рамках текущего обновления уровня КУ нам пришлось учесть специфику последних месяцев, связанную как с ограниченным раскрытием информации, так и с существенным падением котировок акций российских компаний. Чтобы не делать далеко идущих выводов по текущему срезу информационной прозрачности и управления акционерным капиталом, нами было принято решение опереться на ранее имевшиеся оценки и штрафовать эмитентов в исключительных случаях (например, за нераскрытие годовых отчетов). Таким образом, основной объем выводов, касающихся изменений корпоративного управления публичных российских компаний, перенесен нами на следующий год.
Далее представлены ключевые моменты исследования, проведенного в июле-октябре 2022 года.
Топ 5 компаний с наилучшим корпоративным управлением по результатам наших исследований:
| Октябрь 2022 | Количество баллов | Октябрь 2021 | Количество баллов |
| ЛУКОЙЛ | 164 | ЛУКОЙЛ | 164 |
| Детский мир | 164 | МТС | 163 |
| АФК Система | 155 | Группа ЛСР | 158 |
| МТС | 154 | Детский мир | 155 |
| Юнипро | 150 | Энел Россия | 151 |
В состав пятерки лидеров вошли АФК Система и Юнипро. ЛУКОЙЛ делит первое место с Детским миром, улучшившим свои показатели по сравнению с прошлым годом. Энел Россия и Группа ЛСР покинули пятерку лидеров. Отметим, что в 2022 году в нашем исследовании дебютировал ряд компаний: Cian PLC, Группа Позитив, VEON Ltd, Softline Holding PLC, Группа Ренессанс Страхование, Ижсталь, Русолово и СПБ Биржа.
| Отраслевые индексы корпоративного управления | Количество баллов, октябрь 2022 | Количество баллов, октябрь 2021 |
| Производство минеральных удобрений | 115,33 | 120,67 |
| Прочие | 102,8 | 77,60 |
| Связь, телекоммуникации и новые технологии | 95,67 | 95,60 |
| Финансовый сектор | 92,09 | 82,22 |
| Транспорт | 81 | 83,87 |
| Потребительский сектор | 72,78 | 75,78 |
| Строительство, недвижимость | 60,37 | 71,37 |
| Цветная металлургия | 56,33 | 59,33 |
| Энергетика | 50,83 | 48,68 |
| Черная металлургия, добыча угля и железной руды | 19,57 | 14,31 |
| Добыча, переработка нефти и газа | 18,69 | 21,14 |
| Машиностроение | 8,89 | 12,38 |
Все отраслевые индексы корпоративного управления имеют положительное количество баллов. На первом месте по прежнему находится отрасль «Производство минеральных удобрений». Наиболее заметно улучшили свои показатели по сравнению с прошлым годом отрасли «Финансовый сектор» и «Прочие». Заметное ухудшение у отрасли «Строительство, недвижимость».
| Индекс корпоративного управления по группам риска | Количество баллов, октябрь 2022 | Количество баллов, октябрь 2021 |
| Группа 6.1 | 116,74 | 118,53 |
| Группа 6.2 | 92,71 | 108,33 |
| Группа 6.3 | 67,73 | 62,74 |
| Группа 6.4 | 5,60 | 5,63 |
| Группа 6.5 | -7,95 | -11,74 |
Мы провели расчет индексов КУ для групп риска 6.1 – 6.5. Деление на группы осуществляется в соответствии с классификацией Arsagera Asset Certification, которая стандартизирует такие понятия как «голубые фишки» и «второй эшелон».
Как правило, уровень КУ компаний, акции которых относятся к «голубым фишкам», выше, чем у компаний второго эшелона, что и подтверждается нашими исследованиями. В этом году мы наблюдаем заметное ухудшение показателей в группе 6.2.
Несколько слов о методике расчета индекса: все обозначенные индексы рассчитываются на основании показателей, приведенных в единой таблице. При этом используется метод средней. Мы отказались от идеи взвешивания показателей по капитализации или ликвидности, поскольку это может внести существенные искажения в общую картину.
Выводы:
- По результатам последних исследований качества КУ мы продолжили работу с эмитентами по улучшению их моделей управления акционерным капиталом;
- Лидерами по уровню КУ в 2022 году стали компании ЛУКОЙЛ и Детский мир;
- Наилучшее качество корпоративного управления в компаниях, относящихся к отраслям «Производство минеральных удобрений» и «Прочие», наихудшее — в отраслях «Добыча, переработка нефти и газа» и «Машиностроение».
