Тел. (812) 313-05-30

194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ "Ренессанс", 8-й этаж.
Эл. почта: arsagera@arsagera.ru

Фундаментальная оценка российского фондового рынка — индекс Арсагеры

Отражается ли эффективность бизнеса в его стоимости? УК Арсагера разработала показатель, который наглядно демонстрирует взаимосвязь между экономикой компании и стоимостью ее акций.

Многие участники фондового рынка утверждают, что стоимость акций зависит от чего угодно, только не от фундаментальных показателей деятельности бизнеса (прибыли, выручки, балансовой стоимости). Другие говорят о том, что текущие значения стоимости акций не отражают их  стоимости, базирующейся на фундаментальных характеристиках деятельности компании, то есть фундаментальной стоимости.

Мы уже проводили исследования относительно взаимосвязи фундаментальных показателей бизнеса и его стоимости. Однако чтобы нагляднее продемонстрировать эту взаимосвязь, мы разработали показатель под названием индекс Арсагеры. Индекс Арсагеры — это расчетный индекс, который демонстрирует величину отклонения фундаментальной (расчетной) капитализации индекса ММВБ от его фактического значения.

График «индекс Арсагеры»

Глядя на значение индекса Арсагеры, можно сказать, насколько фундаментальная капитализация индекса ММВБ превосходит (либо меньше) фактической капитализации.

Если изменение индекса ММВБ выражает динамику фондового рынка России, то индекс Арсагеры демонстрирует в динамике отражение фундаментальных показателей в стоимости акций.

Хочется обратить внимание на то, что в расчете индекса Арсагеры используются фактические данные. Поэтому будет некорректно использовать само по себе отклонение индекса как сигнал для покупки или продажи акций. Необходимо оценивать перспективы бизнеса. Значительное положительное отклонение индекса Арсагеры (3 квартал 2008, 3 квартал 2011) может свидетельствовать как о фундаментальной недооцененности, так и об ожиданиях по снижению прибыльности компаний. И, наоборот, значительное отрицательное отклонение (3 квартал 2009) может говорить не о переоцененности рынка, а об ожидании повышения прибыльности компаний в будущем. В будущем может быть разработан дополнительный индекс (Арсагера Pro), который будет учитывать прогнозы (на ближайший год) фундаментальных показателей компаний, входящих в индекс ММВБ.

Индекс Арсагеры демонстрирует взаимосвязь «экономика — стоимость акций»

Индекс Арсагеры позволяет наглядно продемонстрировать взаимосвязь между эффективностью работы компании и стоимостью ее акций. Постоянные колебания стоимости акций создают иллюзию отсутствия взаимосвязи. В то же время ежеминутные хаотичные колебания рынка превращаются в закономерность на длинных временных интервалах — год, три, пять. Конечно, рост акций зависит от того, покупают их или нет. Но готовность покупать зависит от результатов бизнеса.

В расчете индекса Арсагеры мы опирались на прибыль, демонстрируемую компанией, как на базовый фундаментальный показатель эффективности бизнеса. Чем выше прибыль компаний, входящих в расчет индекса, тем выше расчетная капитализация. Отметим, что с конца 2012 года в состав индекса входят и строительные компании. Для них вместо показателя прибыли мы используем значение изменения нераспределенной прибыли в собственном капитале из отчетности МСФО. Подробнее с нашим подходом к оценке строительных компаний можно ознакомиться на данной странице.

На графике видно, что фактическая капитализация, складывающаяся из цен акций на фондовой бирже, совершенно явно коррелирует с расчетной капитализацией, что подтверждает тезис о взаимосвязи эффективности деятельности бизнеса и его рыночной капитализации.

График с фактической капитализацией индекса ММВБ отличается от графика со значением индекса. Связано это с тем, что база расчета индекса периодически изменяется, с 12 эмитентов в 2004 году она была расширена до 45 эмитентов в 2015 году, поэтому капитализация индекса выросла значительнее, чем сам индекс. Кроме того, при расчете индекса ММВБ применяется так называемый весовой коэффициент, ограничивающий максимальную долю эмитента в индексе. Увеличение данного коэффициента ведет к увеличению капитализации индекса, тогда как роста цен на акции может и не наблюдаться.

Подробнее о расчете индекса Арсагеры

Первый этап расчета индекса — оценка доходности, требуемой от вложения в долевые инструменты. Для ее определения мы использовали информацию об уровне доходности долговых инструментов. В данном случае корзины ОФЗ (облигации федерального займа), но, возможно, в дальнейшем мы будем использовать индекс CBonds. Доходность долговых инструментов с коэффициентом 1,5[1] позволяет определить доходность, требуемую от вложения в долевые инструменты, другими словами, получить коэффициент E/P (величина обратная Р/Е).

На втором этапе, используя информацию о прибылях компаний, входящих в индекс ММВБ, мы рассчитываем фундаментальную капитализацию индекса ММВБ по следующей формуле:

Pфунд = E/(E/P),  

где Pфунд — фундаментальная капитализация индекса ММВБ;

E — прибыль компаний, входящих в индекс ММВБ (прибыль берется скользящим окном за 4 квартала);

E/P — доходность, требуемая от вложения в долевые инструменты.

Третий этап. Разделив фундаментальную капитализацию индекса ММВБ на фактическую (и выразив эту величину как процентное отклонение), получаем цифровую характеристику отклонения фундаментальной капитализации от фактической — индекс Арсагеры.

Исходя из значений индекса Арсагеры и ММВБ, рассчитывается фундаментальное значение индекса ММВБ, которое представлено на графике «Индекс ММВБ и его фундаментальное значение».

В нашем материале «Индексный фонд. Выбор и смысл» мы подробно описали преимущества и недостатки индексного инвестирования.

База расчёта индекса ММВБ пересматривается ежеквартально. Какие-то акции исключаются из расчёта индекса, какие-то добавляются. Как следствие, изменяется состав индексного портфеля.

Помимо изменения состава ежеквартально меняются доли тех акций, которые остаются в индексе. Доля каждой акции, представленной в индексе ММВБ, пропорциональна капитализации фри-флоата (free-float – доля акций, находящихся в свободном обращении). На капитализацию фри-флоата влияют изменение цен на акции, доп. эмиссии, бай-бэки, SPO и пр. Все это отслеживается по итогам ежеквартального пересмотра базы расчёта индекса. Поэтому управление индексным портфелем состоит не только в ежеквартальном исключении вышедших из индекса акций и добавлении новых, но и в ребалансировке тех акций, которые остались в индексе, в соответствии с изменением их пропорций по итогам пересмотра базы расчёта индекса.

Если рассматривать индексный портфель, повторяющий структуру индекса ММВБ, то индекс Арсагеры будет характеризовать отклонение рыночной стоимости именно такого портфеля от его фундаментально обоснованной стоимости. При изменении базы расчёта индекса ММВБ мы синхронно изменяем и базу расчёта индекса Арсагеры и долю прибыли компании, приходящейся на фри-флоат (при изменении фри-флоата).

Поэтому после пересмотра базы расчёта может существенно измениться значение индекса Арсагеры при том, что значение самого индекса ММВБ существенно не изменяется.

Это также значит, что для портфеля, отличающегося от индексного, другим будет и значение, и сам расчёт индекса Арсагеры. Если портфель составлен только из фундаментально недооцененных акций (E/P > 1,5 х ставка ГКО-ОФЗ), то значение индекса Арсагеры для такого портфеля будет положительным, и, наоборот для портфеля, составленного из фундаментально переоцененных акций (E/P < 1,5 х ставка ГКО-ОФЗ), значение индекса Арсагеры будет отрицательным.

Естественно, что суммарное отклонение всего портфеля складывается из отклонения каждой акции от её фундаментально обоснованной стоимости (какая-то больше, какая-то меньше, какая-то в плюс, какая-то в минус). Изучая состав портфеля (базу расчёта индекса), можно оценить влияние каждой позиции на отклонение от фундаментально обоснованной стоимости.

Выводы

  1. Индекс Арсагеры наглядно демонстрирует взаимосвязь между экономикой компании и стоимостью ее акций.
  2. Нельзя трактовать значения индекса механически. Так как индекс рассчитывается по фактическим данным, чтобы принимать инвестиционные решения, необходимо оценивать перспективы бизнеса.
  3. Индекс Арсагеры полезен в период паники, когда происходит значительный отрыв текущей стоимости активов на фондовом рынке от их фундаментальной стоимости. Индекс Арсагеры позволяет принимать инвестиционные решения даже в такие периоды, опираясь на фундаментальные показатели.

P.s.

Учитывая всю важность информации, демонстрируемой при помощи индекса Арсагеры, мы приняли решение рассчитывать и раскрывать его значение на ежедневной основе в специальном разделе, посвященном индексу Арсагеры.

[1] Как показывают исследования, требуемая доходность по долевым инструментам в 1,5 раза превышает доходность долговых. Данный коэффициент влияет на расположение нулевой отметки на оси Y графика «Индекс Арсагеры», сама форма графика при изменении коэффициента не меняется.


Призы любознательным
«Призы любознательным» — это акция, участие в которой даст Вам возможность, ответив всего на 3 вопроса к тексту статьи, стать владельцем паев фондов под управлением нашей компании на 1000 рублей (подробнее)
По данной статье акция уже завершена. С актуальной статьей акции Вы можете ознакомиться на главной странице.
Подписаться… Короткая ссылка:


12 комментариев | Оставить комментарий

 УК Арсагера 9 августа 2016 в 11:36

Здравствуйте, Андрей! Спасибо, за хороший вопрос, приятно, что Вы следите за этим. Действительно, произошло резкое снижение индекса Арсагеры - это связано с сильным падением суммарной прибыли компаний, входящих в индекс с 1,346 трлн руб. до 1,214 трлн руб. (на 10%) - сейчас окно расчета прибыли 2-е полугодие 2015 и 1-е полугодие 2016, основное влияние оказал Сургутнефтегаз (1-е полугодие 2015 г. прибыль 128 млрд, а в 1-м полугодии 2016 убыток 142 млрд руб.)

0  0

 Андрей 8 августа 2016 в 20:20

Подскажите пожалуйста почему такой резкий скачек индекса было +0.75 стало -10.37 с чем это связано и как отразится ? Спасибо

+1  0

 Дмитрий 24 апреля 2015 в 00:52

На графике фактическая капитализация выглядит как опережающий индикатор по отношению к расчетной капитализации, а также обладает меньшей волатильностью, что наталкивает на мысль о том, что рынок умнее чем те, кто следует уже за констатацией расчетной капитализации

0  0

 УК Арсагера 27 марта 2014 в 11:16

Интересная мысль, Кирилл. Спасибо за комментарий.

0  0

 Кирилл 27 марта 2014 в 08:14

Можно иначе относится к подобным рассчетом. В качестве ключевого параметра у вас выступает соотношение премии за риск к доходности облигаций. Смотря на ваш график я вижу не только возможность для роста акций, но и увеличение премии за риск. Если бы ваш показатель стал бы, скажем, 2, а не 1,5, то индекс Арсагеры почти совпал бы с индексом ММВБ. Такое устойчивое расхождение с 2010 года должо на толкнуть на мысль, что премия за риск возрасла.

Как мне кажется, сокращение общего объема инвестиций в структуре ВВП в целом совпадает с идеей о повышении премий за риск.

Весь вопрос в том, не слишком ли пессиместичны инвесторы по поводу будущего? Может самим компаниям стоит больше подумать о выкупе своих акций, коль скоро возможностей для вложения капитала в их основных отраслях становится все меньше.

0  0

 УК Арсагера 18 марта 2014 в 10:36

Текущую динамику Вы можете отслеживать тут
http://arsagera.ru/a...ka/indeks_arsagery/

Данная статья описывает общий подход к расчету индекса Арсагеры.
В ближайшее время мы обновим значения.
Спасибо за обратную связь.

0  0

 kenny 17 марта 2014 в 18:22

почему графики заканчиваются на 2012 ? было бы полезно отследить динамику до сегодня !

+1  0

 УК «Арсагера» 3 апреля 2012 в 10:06

Фундаментальное значение индекса рассчитывается на основании текущих прибылей (за последний год), в простом же индексе ММВБ участниками рынка уже могут быть учтены ожидания участников рынка по увеличению/уменьшению в будущем прибылей компании. Поэтому, как мы и пишем в статье, необходимо смотреть не только на текущее значение индекса Арсагеры, но также и оценивать перспективы бизнеса.

+8  0

 Lesnic 3 апреля 2012 в 08:24

По графикам индекса ММВБ и его капитализации создаётся впечатление, что ваше "фундаментальное" значение следует за реальным, а не наоборот...

0  0

 УК «Арсагера» 24 февраля 2012 в 14:00

«Индекс Арсагеры — это расчетный индекс, который демонстрирует величину отклонения фундаментальной (расчетной) капитализации индекса ММВБ от его фактического значения».

Соответственно в индекс Арсагеры входят ценные бумаги базы расчета индекса ММВБ.

0  0

 Алексей 24 февраля 2012 в 13:19

Цветисто. А что именно входит в этот индекс Арсагеры или в каких пропорциях?

+1  0

 aiiirborne 5 февраля 2012 в 03:05

Интересные графики, спасибо!
Хотя интерпретация индекса не столь наглядна.
Зайдя на сайт и увидев индекс в первый раз, я, например, подумал что это что-то вроде индекса текущей доходности фондов в процентах годовых.
Не знаю, один ли я такой, но это может навести на неверные мысли о доходности фондов или о падении доходности, когда индекс "теряет" проценты или когда индекс близок к нулю.
То есть из-за названия и размещении на сайте с пояснением через ссылку, может существовать чисто умозрительная связь "результативность компании - индекс", хотя на самом деле такой связи нет.

+15  -2

Личный
кабинет

Фактом входа Вы даете согласие на получение, хранение и обработку персональных данных

Книга об инвестициях

Если вы заметили ошибку, выделите текст (максимум 127 символов) и нажмите Ctrl+Enter
Карта сайта